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钴：采选与冶炼产能错配，刚果（金）几乎成为中国钴原料唯一进口国，但Q2 矿山产量与中国进口数据产生背离。刚果（金）钴矿产量占据全球总产量的50%以上，作为资源贫钴的中国钴冶炼产能全球市占率达到58.2%，这也就造就中国钴原料进口量中来自刚果（金）的进口比例高达94.9%，刚果金出口至中国量占其总产量的比例也达到76.1%的双方严重依赖格局。2018 年上半年钴矿供应同比有所上升，主要来自于刚果（金）产量有所增长，其他地区的钴矿产量大多还呈现同比下滑趋势。嘉能可2018 年上半年钴产量同比上涨31%至1.67 万吨；并且，第二季度KCC 产量也达到2500 吨产量，Mutanda 的产量也环比提升11%至6200 吨，市场对钴矿山供应逻辑形成担忧。但值得注意的是，二季度钴矿产量供应增加并未真正转换为对国内钴原料供应造成压力：2018Q2 中国钴原料进口总量约仅为1.63 万吨，环比下滑20.9%，同比下滑2.1%；其中海关数据显示，2018Q2 钴进口湿发中间产品仅为1.42 万吨，环比下滑18%，同比下滑15%。
市场对上游钴原料被动加库存的担忧消除，国内钴原料、电钴和钴盐的库存都或较低。2018Q2 以来，国内钴价持续低于海外钴价，国内进口钴原料的成本较高导致国内电钴和钴冶炼厂从5 月份就开始陆续减产甚至停产，市场此前担忧我国的钴进口原料库存是否会被动增加。我们测算，2018Q2，中国主要的四类钴产品折算为金属量的规模仅同比下滑9.85%至8890 吨，远低于我国进口钴原料环比下降20.9%至1.63 万吨的程度，预计的理论钴原料进口量折算为金属钴约在1.86 万吨左右；因此，我们认为，国内销售矿原料的企业的钴原料库存并未出现被动加库存，甚至还有可能也有所下滑，市场所担忧的国内钴原料库存高或者被动加库存的情况并不存在，真正在国内的无论钴原料、电钴还是钴盐等库存应该都处于较低的水平。
钴原料贸易商采购策略或依据钴价调整，上游钴原料短期不会对价格形成实质压力。除去因从运输时间周期的因素外，我们认为，刚果金的钴矿供应到中国转变为有效钴原料或还存在如下三种特征：1）历史数据来看，2018Q2 钴原料进口量减少并非季节性因素；2）预计实际成交的低折扣系数钴原料规模或有限，在低钴原料进口量支撑下，上游钴原料贸易商仍具备一定控价权。3）国内的钴原料库存不会出现大规模被动增加，钴原料贸易商的采购行为会依据钴价调整，即使有积累的钴原料库存也或仍在刚果（金）销售给钴矿贸易商的当地企业手中，甚至还或未完成真正的销售，短期内并不会对价格造成实质性的供给压力。
