2018年铜矿产量增速可能转负
回顾2017，铜矿端频繁罢工影响了全年的精铜供应格局。无论是Escondida薪资谈判引发的为期42天的罢工，又或是Grasberg因政策导致的关停，甚至是CerroVerde受暴雨影响而造成21天的停工，各种停、罢工因素对全球铜矿产出造成了不可小觑的扰动。2017年1~7月，全球铜矿产量同比出现2.6%的增速回落，世界第一大铜矿产出国智利更是出现22.3万吨的产量收缩（同比下降7%），由此推断，2017年全球的铜矿产量可能出现1.68%的收缩。铜矿供应的放缓令现货冶炼加工费（TC/RC）在2017年出现折价。2017年的TC/RC一度跌至73.5美元/吨、7.35美分/磅，这较2017年长单定价92.5美元/吨、9.25美分/磅出现20.5%的回落。尽管截至2017年12月8日当周，现货TC/RC较低位反弹近20%，但依旧较长单折价了近5%（仅为88美元/吨、8.8美分/磅），反映出2017年铜矿供应较年初预期紧张的现状。
2018年矿端还会再起变数吗？答案是肯定的。从当前的矿山生产
规划观察，2018年铜矿供应或持续偏紧，而下半年较上半年则更为紧张。首先，从铜矿产能观察，随着矿商重回盈利并开始派发股息，全球铜矿产能增速或有所反弹，但绝对增量可能有限。其中，Cobre Panama（32万吨年产能）将开始投建，而Kamoto矿将重启30万吨产能的扩张计划，此外还有Toquepala的10万吨扩建计划也会重启。
据S&P Global Market Intelligence统计数据，随着商品价格持续反弹和企业经营实质性改善，2017年纳入统计的1706家矿业公司在前三季度已较年初预算累计追加了12.37亿美元的勘探投入，而2016年该数据则为削减8.89亿美元。尽管供应有释放预期，但考虑到矿山实际达产需要5~8年周期，我们认为铜矿供应增量的释放或在2020年之后显现。此外，在2015~2016年因价格低迷造成的减、停产的部分矿山尚未传出复产消息，而目前在产的大部分矿山已经达到产能顶峰，暗示着边际增量的下滑，这也从另一方面制约铜矿产出的实际增长。其次，2018年，预计将有近40家矿山面临薪资谈判，风险主要集中在智利与秘鲁两大铜矿生产国，涉及超500万吨铜矿供应。其中秘鲁的Antamina矿和Cerro Verde矿的劳资合同在2018年7月和8月期满（两座铜矿2016年产出分别为43万吨与52万吨），而风险最大的依旧是世界第一大矿Escondida，其劳资协商的最后期限是2018年6月末（2017年一季度该矿工人举的罢工导致损失21.4万吨的铜矿产出）。因此，2018年全球铜精矿市场或依然呈现供应缺口。从第三方调研机构的数据观察，CRU预计2018年铜精矿市场会有15.2万吨的缺口；ICSG则认为2018年铜矿产量增速会恢复增长但也仅仅是持平2016年至2035万吨（供应缺口近20万吨）。
然而，讨论铜矿供应时不得不提的核心因素是矿商利润。铜价低迷阶段，全球矿商在控制产出的同时致力于成本压缩。2017年，矿商主要的成本缩减基于人工、耗材与维护方面等固定开支，相较其2016年边际效应出现减弱。但由于生产的基础元素如燃料、电力等必需花销上升，导致2017年矿商75%的现金成本分位线较2016年出现了2.3%的上涨至3716美元/吨，而90%的现金分位线则出现了1.0%的下降至5143美元/吨。随着LME铜价的回升，矿山的产能利用率与产出出现一致性增长。这个现象可以从企业利润角度解释，在矿山固定成本基本稳定的前提下，铜价与平均现金成本（4542美元/吨）的价差超过1000美元/吨之后，矿商的生产积极性提高会令铜矿产量得到释放。与此同时，利润的恢复也使得矿商停滞近5年的投产计划重上议程，如：墨西哥铜业计划通过近60亿美元的资本支出，将铜产量由目前的90万吨/年增加至2022的150万吨/年；力拓批准投资53亿美元用于蒙古OyuTolgoi铜矿产能扩张，预计2020年投产……这些执行中的计划暗示了铜矿供应偏紧的格局或在2020年之后得到显著改善。
笔者认为，2018年，全球铜矿产量增速或较2017年转负为正至3.51%，预计产量或达1913万吨。此外，若矿商的盈利环境能够持续，我们乐观地估计2018年或有68万吨的产能增量，实际铜矿产出增量可达35万~40万吨。此外，2017年，如Escondida、Grasberg以及CerroVerde等因不可抗力造成的超25万吨产量恢复亦会对2018年全球的铜矿产量增长起到贡献。但另一方面，矿石品位的持续下滑（以智利为例，铜选矿品位由2005年的0.93%下滑27%至2016年的0.65%，而智利国家铜业近期预计随着该国矿石品位的下滑将导致2027年该国湿法炼铜产量近66%的缩减）、不可抗力因素如罢工事件的不断扰动及铜矿产出周期的固化，均意味着铜矿供应在2018年依然充斥扰动，所以长短端TC/RC的变化对铜矿供应状态的反映依然是值得关注的指标。
